6 月 23 日晚，国际清算银行（BIS）发布了每年一期的年度经济报告。与往年一样，率先发布了关于数字货币发展的特别章节 —— 今年的主题是 「锚定对货币的信任：超越稳定币的创新」，以讲述 BIS 对货币工具发展的最新观点,，今年响应了目前全球稳定币创新浪潮，总体与2025年态度保持一致，认为目前稳定币仍然缺乏货币性，存在结构性缺陷。下面让我们首先了解今年的内容，并通过自 2018 年以来各年的数据，观察数字货币体系的演变过程。

BIS：全球央行合作平台与数字货币创新的领导者

在深入报告之前，有必要了解 BIS 在数字货币领域的特殊地位。

国际清算银行（Bank for International Settlements，BIS） 成立于 1930 年，总部位于瑞士巴塞尔，是全球历史最悠久的国际金融组织。它由 63 家中央银行组成，被称为"央行的央行"——不当街揽储，不为老百姓开户，而是专为各国中央银行提供银行服务、政策对话平台和金融稳定性研究。

BIS 在数字货币创新领域扮演着三重领导者角色：

一、标准制定者与政策协调者。BIS 下设的支付与市场基础设施委员会（CPMI）、巴塞尔银行监管委员会（BCBS）等机构，是全球支付清算和金融监管标准的核心制定者。CPMI 与 IOSCO 联合发布的《金融市场基础设施原则》（PFMI）是各国金融基础设施建设的"圣经"。在数字货币领域，CPMI 主导了 G20 跨境支付路线图中关于 CBDC 互操作性的标准工作。

二、创新实验的先行者。BIS 创新中心（BIS Innovation Hub）自 2019 年成立以来，已在全球设立七个中心（瑞士、香港、新加坡、伦敦、斯德哥尔摩、多伦多、法兰克福/巴黎），直接参与中央银行数字货币和代币化的前沿实验：

三、思想引领者与议程设定者。自 2018 年起，BIS 年度经济报告的第三章（数字货币特别章节）已经成为全球央行制定数字货币政策的"风向标"文件。从最初对加密货币的全面批判，到对 CBDC 的系统设计，到统一账本蓝图，再到三重测试框架——BIS 实质上设定了全球数字货币监管和创新的理论框架与话语体系。每年 6 月报告发布后，各国央行纷纷引用其分析逻辑和政策建议，这种"思想锚定"效应在全球金融治理中独一无二。

正是基于这一特殊地位，理解 BIS 七年来在数字货币议题上的思想演变，就是理解全球数字货币体系的发展方向。

第一部分：BIS 2026 年度经济报告 ——「锚定对货币的信任：超越稳定币的创新」

核心结论

全球货币体系正处于拐点。代币化和分布式账本技术（DLT）为货币和资产的记录、转移和结算开辟了新可能，但确保技术服务于而非破坏货币的核心公共利益功能，是贯穿全章的底层原则。

报告围绕两条主线展开：评估稳定币的实际表现与宏观金融风险，以及描绘以两级体系为基础的下一代货币体系愿景。

一、货币信任的基础

BIS 回到货币哲学的起点，重新定义有效货币安排的两大基础属性：

1. 共同计价单位 —— 经济中所有价格、合同、资产负债表使用同一数字单位进行计算。这是"价值的语言"。

2. 货币的单一性（Singleness） —— 以该单位计价的债权可与中央银行货币按面值无条件兑换。单一性使货币成为"信息极不敏感"的资产 —— 人们接受货币时"不问问题"。

这两个属性由系统层面的弹性流动性供应所支撑。中央银行通过日内信贷、常备贷款便利、最后贷款人职能，确保有清偿能力的商业银行随时能以面值赎回其负债。商业银行在下一层复制这种弹性。

互操作性是"货币的纽带"：当支付工具和平台能在共同标准下互操作时，每增加一个用户就扩大了能立即按面值支付的对手方群体，网络效应得以叠加而非分裂。

历史纵深（专题 A）：BIS 以两千年货币史论证中央银行制度的不可替代性。从最早的信用关系 → 商品货币 → 私人钞票 → 中央银行锚定存款 → 电子账本，每一次转变都旨在提升货币维持其基础属性的能力。1609 年成立的阿姆斯特丹银行（Amsterdamsche Wisselbank）发行了第一个真正意义上的全球储备货币（荷兰盾），展示了中央银行作为"弹性节点"的原型角色。而 19 世纪美国"野猫银行"时代私人钞票以不同折扣流通、在冲击下折扣骤然扩大的历史，成为稳定币偏离面值的当代镜像。

二、当今稳定币安排面临的系统性挑战

金融诚信的漏洞

稳定币依靠假名和非托管钱包流通，KYC/AML/CFT 合规存在系统性缺口。混频器和跨链桥可以遮蔽资金流动路径。虽然发行人可以冻结特定地址，但这无法取代日常支付中常规、大规模的反洗钱管控。

货币性的不足

• 单一性缺失：稳定币转移不在中央银行资产负债表上结算。不同发行人的稳定币以不同"汇率"交易，偏离面值是常态而非例外。从结构上看，它们更像 ETF 份额而非支付手段。

• 弹性缺失：严格的预付现金约束 —— 任何额外发行都需全额预付。稳定币无法像商业银行那样弹性扩张资产负债表以响应经济需求的波动。

公共无许可轨道的碎片化

稳定币在越来越多的竞争网络上流通（Layer 1 和 Layer 2 都在激增），但各网络间缺乏原生互操作性。以太坊上的稳定币与 Solana 上的同名币是不同的资产。碎片化侵蚀了货币的单一性，阻碍了网络效应的正向叠加。

稳定币沿连续体的设计选择

BIS 首次提出稳定币的二元定位连续体，替代了以往的二元判断：

这一连续体框架为未来监管的差异化设计提供了基础。专题 C 系统比较了全球六大法域（欧盟、香港、新加坡、日本、英国、美国）的稳定币监管框架 —— 在面值赎回、全额储备、禁止支付利息三方面已基本趋同，但在储备组成、资本要求和央行账户可及性方面仍有差异。

三、稳定币的宏观金融影响 —— 首次系统量化

2026 年报告的最大增量之一，是通过三种储备资产情景的 DSGE 模型，首次对稳定币广泛采用的宏观金融影响进行了系统量化。

三种储备情景

关键量化结论

• 即使稳定币市值达到 1 – 3 万亿美元，对 GDP 的净影响在数量上非常有限。

• 基线场景（政府国债准备金）下，中期净效应略偏负 —— 银行贷款渠道的负面效应往往超过财政空间渠道的正面效应。

• DeFi 借贷池的稳定币收益率与传统政策利率显著脱节，表明两个市场之间仍存在深度分割。

稳定币美元化 —— 新兴市场经济体的核心风险

专题 E 将稳定币美元化与传统存款美元化进行了系统对比：

驱动因素高度相似（高通胀、汇率波动、制度信任薄弱），但稳定币提供了绕过外汇管制和资本管制的新通道；

存款美元化一旦确立，具有高度持久性；去美元化需要持续兑现政策可信度；

如果外国稳定币从价值储藏扩展到大规模交易结算，将直接削弱国内货币的记账单位作用，大幅侵蚀货币主权。

四、迈向下一代货币体系

BIS 提出政策制定者的双线行动框架：

线一：解决当前稳定币安排中的弱点 —— 资本和流动性要求、持币人保护机制、有条件央行流动性接入、明确的处置机制。国际合作是关键。

线二：将技术创新引入两级体系 —— 这是报告最具建构性的部分。

统一账本（Unified Ledger）将代币化中央银行准备金、代币化商业银行货币、其他受监管的私人货币和代币化资产整合在同一场所，实现信息传递 – 对账 – 资产转移的一体化，支持原子结算。可以构建为完全互操作的账本系统网络，而非单一垄断账本。

项目 Agora 作为标志性概念验证：八家中央银行和 40 多家受监管机构参与的原型验证了共享跨境平台的可行性 —— 支付在验证完成后以原子方式跨货币全额结算，隐私保护将数据共享限制于相关方。

中央银行面临的核心问题是"如何以保持单一性、弹性和完整性的方式提供代币化准备金"—— 这涉及代币化中央银行货币的技术形式、平台治理和接入模式、流动性便利以及法律和数据框架的选择。

第二部分：BIS 2018 – 2025 年度经济报告中的关注变迁

总览：七份报告的核心命题与立场

年度深度分析

2018：「加密货币：炒作之外」—— 防御性起点

BIS 首次在年度经济报告中系统批判加密货币，提出三个根本缺陷：

• 可扩展性差：全网验证导致账本爆炸式增长。一个思想实验 —— 如果用比特币处理一个国家的全部零售支付，账本将在几天内超出手机存储容量，几周内超出个人电脑，几个月内超出服务器。

• 币值极不稳定：缺乏中央银行弹性供给机制，需求的任何波动都直接传导至价格。"为保持支付手段的供应符合交易需求，需要一个中心化的机构"。

• 支付最终性不可靠：去中心化共识的脆弱性导致分叉随时可能发生，共识可能随时崩溃，引发价值的完全丧失。

BIS 首创"货币之花"分类体系，从发行人、形式、可得性和转移机制四个维度定位一切货币形态。CBDC 被首次提出但态度偏保守 —— 批发型 CBDC 实验"未提供可立即发行的强有力证据"，零售型 CBDC"将带来巨大的金融脆弱性"。

核心判断："加密货币的去中心化技术无论多么复杂，对于有坚实制度依托的货币来说都是糟糕的替代品。"，虽然加密货币不靠谱，但BIS 认同分布式账本技术（DLT）的能力。

2020：「数字时代的中央银行和支付」—— 范式转换

Covid-19 疫情、Libra 提案、加密货币再度升温三重因素叠加，推动 BIS 从"要不要做 CBDC"转向"怎么做 CBDC"。

核心转变在于首次正面提出零售型 CBDC 并给出具体架构设计 —— "混合型 CBDC"：私营 PSP 执行实时支付和处理所有面向客户功能，中央银行运营备用基础设施，在 PSP 破产时可转移客户关系。

BIS 引入"交易市场"类比：中央银行结算账户是一个开放公共广场，支付服务提供者在此自由互动。公共基础设施是确保公平竞争环境、引导网络效应导向良性循环的关键。

大型科技公司进入支付的系统性风险被首次系统分析：DNA（数据 – 网络 – 活动）循环可能导致市场支配力固化，闭环系统与开放系统的根本差异被明确标出。跨境支付被提上 G20 优先议程。

核心判断：CBDC 将创新技术与中央银行久经考验和值得信赖的基础相结合，"中央银行在数字时代一如既往地重要，自己也在不断进行创新"。

2021：「CBDC：货币体系的机遇」—— 深入设计

CBDC 定位进一步升级 —— 从"有意义的选择"升级为"中央银行货币的高级形态"，提供最终性、流动性和完整性的独特组合。

核心贡献有三：

1、CBDC 与 FPS 的系统对比：CBDC 的核心差异在于"付款直接涉及将中央银行的直接债权从一方转移给另一方"，无需中间信贷 —— 这简化了货币体系架构。

2、数字身份识别成为核心基础设施：BIS 分析五种国际数字身份模式，明确指出"数字身份的基础性公益性质意味着公共部门在提供或监管此类系统方面可以发挥重要作用"。

3、多边 CBDC（mCBDC）安排的三种模型：兼容标准（模型一）→ 互联系统（模型二）→ 单一多边 CBDC 系统（模型三，mBridge 为典型代表）。BIS 明确指出模型三提供最大的改进潜力。它首次系统指出基于账户的 CBDC 不可能像纸币一样在黑市匿名流通 —— 这从根本上削弱了 CBDC 会加剧货币替代风险的担忧。

此外，报告首次以 e-CNY 作为混合型 CBDC 设计的范例予以确认："e-CNY 是中国人民银行发行的 CBDC，目前处于试点阶段，就是这种混合设计的例证。"

核心判断：CBDC 代表了一个独特的机会，"可以设计一种技术先进的央行货币表示，提供最终性、流动性和完整性的独特特征"。

2022：「未来的货币体系」—— 划清界限

Terra/UST 崩盘、三箭资本破产、Celsius 和 FTX 崩塌 —— 2022 年成为加密史上最惨烈的"清算之年"。BIS 在此背景下完成了"加密 vs 央行货币"的最终分野。

加密货币被揭示存在"可扩展性三难困境" —— 去中心化、安全性、可扩展性不可兼得。碎片化不是技术故障，而是系统激励结构的必然产物。"越多越悲伤"属性与货币"越多越快乐"的网络效应属性形成尖锐对立。

DeFi 的"去中心化"被揭示为幻觉：治理代币高度集中、验证者趋于集中化、用户高度依赖中心化交易所、预言机问题无人解决。BIS 明确提出"相同活动、相同风险、相同规则"的监管原则。

稳定币的本质被深刻揭示："稳定币是加密货币寻找名义锚的体现。稳定币必须引入央行货币的可信度——这一事实高度揭示了加密货币的结构性缺陷。"

可编程性、可组合性、代币化等新功能"不是加密货币的专属特性，可以建立在 CBDC 和快速支付系统之上" —— 这一判断为后续年份的建构性工作铺平了道路。

核心判断："加密货币行业缺乏一个名义上的锚，它试图通过稳定币不完美实现价格锚定。碎片化的倾向，可能是加密货币作为货币体系基础的最大缺陷。"

2023：「未来货币体系的蓝图」—— 统一账本诞生

这是 BIS 八年中最具原创性和建构力的篇章 —— 提出了一种全新的金融市场基础设施概念。

代币化的本质被重新定义：代币不是数据库中的数字条目，而是将"资产记录"与"管理转让的规则和逻辑"结合在一起的 "可执行对象" 。这改变了中介机构的角色 —— 从记账员转换为规则书的"治理者"。

统一账本（Unified Ledger） 将 CBDC、代币化存款和代币化资产结合在同一可编程平台上，实现三项核心能力：

1、原子结算：两种资产同时交换，一种资产的转移只在另一种资产转移时发生，消除结算滞后和信用风险

2、自动化业务引擎：通过智能合约自动执行条件式支付、业务工作流

3、扩大可能契约结果的范围：全新类型的经济安排成为可能

与此同时，BIS 严格区分了代币化存款与资产支持稳定币 —— 前者保留两级体系的核心优势（维持单一性、确保最终性、弹性信贷）；后者作为"数字无记名票据" 有根本性缺陷——转移的是对发行人的债权本身，破坏了货币的单一性。

报告还强调"并非一账通"：多个统一账本可共存，通过 API 互联，各有特定用例。

核心判断："代币化的成功取决于中央银行货币提供的信任基础，以及它将金融系统的关键要素结合起来的能力。"

2025：「下一代货币与金融体系」—— 三重测试

关键要求：

代币化是一种变革性创新，既能改进旧制度，又能启用新制度。它为跨境支付、证券市场及其他领域的新安排铺平了道路。

以中央银行货币、商业银行货币和政府债券为中心的代币化平台可以为下一代货币金融体系奠定基础。

稳定币为代币化带来了一些希望，但在单一性、弹性和完整性这三项关键测试中，稳定币没有达到成为货币体系支柱的要求

BIS 建立了评判一切货币安排的普适性评估框架：

单一性（Singleness）：能否按面值无条件结算？

弹性（Elasticity）：供应能否灵活响应支付需求（特别是大额支付和压力时期）？

完整性（Integrity）：能否有效防范洗钱、恐怖融资和欺诈？

稳定币在三项测试中全面不及格：作为数字无记名票据以不同汇率交易（单一性失败）、严格的预付现金约束使任何额外发行都需全额预付（弹性失败）、假名性和非托管钱包使 KYC/AML 存在系统性缺口（完整性失败）。BIS 将稳定币的弹性失败与 19 世纪美国的私人钞票制度进行了直接类比。

报告提出代币化三部曲：代币化中央银行储备 + 代币化商业银行货币 + 代币化政府债券 = 下一代金融体系的基础。中央银行作为"体系的受托人" —— 基于央行银行发行的数字资产并构建基于可编程平台的一体化账本体系，实现各类不同行业数字资产的安全交互，是央新为解决传统金融体系效率问题，提升金融服务能力的新一代金融基础设施。

变迁主轴：BIS年度报告的统一逻辑

通过对BIS 六年发布的年度经济报告，数字货币相关内容的总结分析，我们也可以看出BIS以及数字货币发展历程中的变迁，但BIS的整体路线比较明确，即充分发挥央行在二级运营体系中的核心位置，央行货币（含 代币化形态的数字资产形态货币）对货币体系价值锚定作用，并建立起以央行数字货币和可编程平台为基础、多方数字资产运营机构参与的统一账本体系，作为未来货币体系的总体方向，并形成逐步演变的连续体，而非是要与不要的二元判断。大体与中国数字人民币的发展轨迹是相符的。

BIS演化主线

一、从"拆台"到"建台"

2018 年的全部精力用于证明加密货币不行；2023 年以后的全部精力用于建构替代方案。BIS 完成了从批评家到建筑师的全面转型。

二、CBDC 从"边缘选项"到"不可或缺"

2018 年：仅作末节提及且态度消极 → 2020 年：正面拥抱 → 2021 年：深入架构设计 → 2023 年：成为统一账本的核心支柱 → 2025 年：代币化三部曲之首 → 2026 年：中央银行作为"体系的受托人"。

三、"统一账本"是 2023 年以来最核心的概念创新

它不是对现有金融市场基础设施的修补，而是对 FMI 的根本性重新构想 —— 将货币、资产和规则整合在同一可编程平台，消除信息传递 – 对账 – 结算的分离。

四、对稳定币的立场从"忽略"到"二元否定"再到"连续统思维"

2018 年几乎不提 → 2022 年指出"寻找名义锚" → 2023 年揭示"无记名票据"的结构性缺陷 → 2025 年用三重测试进行系统性否定 → 2026 年升级为连续体框架，承认不同设计可以导向不同的合理功能定位。

五、底层信念始终如一：制度性信任是货币的根基

从 2018 年"好的货币的本质一直是信任" → 2023 年"代币化的成功取决于中央银行货币提供的信任基础" → 2026 年"货币远不止是一种技术，这是一项制度性的成就" —— 跨越八年，BIS 对双层运营制度性信任的信念从未动摇。

结语

BIS 八年间七份年度经济报告的层层递进，展示了一个全球核心标准制定机构如何系统性地思考数字货币的未来。从最初对加密货币的全面批判，到对 CBDC 的渐进拥抱，到统一账本的蓝图绘制，再到三重测试框架的建立和宏观金融影响的量化评估 —— 这是一场从"什么不能做"到"应该怎么做"、再到"如何评估做得对不对"的完整思想演进。

对中国而言，数字人民币2.0 所代表的央行级代币化金融基础设施路线，恰恰与 BIS 七年来孜孜以求的方向高度吻合：以中央银行货币为价值锚定、以两层运营体系为基础、以统一平台为载体、以嵌入式合规为核心能力，在维护制度性信任的前提下，最大程度释放代币化技术的红利。数字人民币2.0 是以互联互通的钱包服务和智能合约构建新一代可编程金融服务，以“数币达”新全品牌提供跨境支付和数字资产的代币化交易服务的新型代币化运行的金融基础设施，越来越感觉，这可能正是数字货币体系发展的确定性方向！

本文基于对 BIS 2018、2020、2021、2022、2023、2025、2026 共七个年度经济报告第三章原文的系统梳理，以及数字人民币2.0体系开源信息源研究完成，仅供感兴趣的朋友参考，有不足之处，还请多指正。（吕方 电子银行网专栏作者、数字人民币资深专家）

（文章系作者投稿，文中内容不代表电子银行网观点和立场）

责任编辑：方杰