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央行货政司刘生福:数字化支付对货币政策的影响、综述与展望

来源:经济学家 2018-08-27 17:59:25 数字化支付 货币政策 网络支付
     来源:经济学家     2018-08-27 17:59:25

核心提示电子货币改变消费者的支付习惯,电子支付提高支付效率,数字货币改变货币发行模式,三者均对传统货币政策调控框架带来巨大的挑战。

  中国在Fintech 领域已经实现了“弯道超车”,这种赶超在支付技术创新方面体现得淋漓尽致。本文系统梳理了与数字化支付相关的研究文献,区分电子货币、电子支付以及数字货币等数字化支付方式对传统货币政策的影响机理发现,电子货币改变消费者的支付习惯,电子支付提高支付效率,数字货币改变货币发行模式,三者均对传统货币政策调控框架带来巨大的挑战。

  尽管现有文献已经做出不少开创性贡献且达成一定共识,但尚无研究系统探究各种数字化支付方式对传统货币政策调控框架的影响,理论分析与实证检验均有待完善。未来研究可以从进一步明确广义口径数字化支付概念、揭示数字化支付影响货币政策的作用机制、构建相关数理模型并进行实证检验,以及提出货币当局应对数字化支付时代挑战的政策措施等方面寻找突破。

  引言

  科技发展会对未来支付业带来巨大改变,尤其是网络科技、数字货币以及区块链等新技术将在未来产生难以想象和预测的影响。英国央行行长Mark Carney也认为金融科技(Fintech)有助于提高现有金融机构和金融市场的效率,给现代金融业发展带来前所未有的机遇和挑战。Fintech在中国起步并不算早,但发展却极为迅速。2016年,花旗银行发布报告指出,美国与欧洲只有小部分消费金融业务受到来自Fintech的颠覆性影响,但中国已越过临界点,实现“弯道超车”,这种赶超在支付领域体现得淋漓尽致。金融科技飞速发展与新型商业模式的出现使得支付领域创新层出不穷,支付环境发生了深刻变化,现金使用大幅下降。过去20年,发达经济体公众手中持有的现金(M0)占GDP的比重普遍下降,而中国的M0/GDP也由12.77%下降到8.54%。①

  国内外文献中与数字化支付密切相关的概念分别是“电子货币”(electronic money)、“电子支付”(electronic payment)和“数字货币”(digital currency)。随着中国银行在1985年发行第一张银行卡,我国正式进入以银行卡等为标志的电子货币时代。近十多年来,网络银行、手机银行和第三方支付等新型支付方式的兴起又使我国迈入了以互联网支付和移动支付为标志的电子支付时代。相比电子货币,我国在电子支付领域的发展处于全球领先地位,实现了“弯道超车”。未来,随着数字货币的发展,消费者很可能是在传统现金、银行或第三方支付机构发行的电子货币以及各种数字货币之间进行选择。支付领域创新对经济社会发展产生了深刻的影响,不仅改变了消费者的支付习惯,提高了支付结算效率,也改变了传统货币政策的运行环境和传导路径。

  一、数字化支付相关概念的界定

  对于电子货币的探讨可以追溯到Joel Kurtzman(1993)有关人类货币发展历史的研究[1]。他提出货币已经从有形资产转变成电脑显示器上的一堆数字,不再是最初具有内在价值的一般等价物,而是一种抽象的存在。Freedman(1999)将电子货币具体划分成三类,即存储设备、储值卡和网络货币[2]。欧洲中央银行(ECB)最早给出电子货币的简明定义,认为电子货币将货币价值存储在某种设备上,可以被发行人之外的交易主体广泛使用,支付交易过程中不一定要登陆银行账户。国际清算银行(BIS)提出电子货币包括电子钱包和数字现金,是消费者储存资金或货币价值的储值或预付型产品。该定义区分了电子货币(electronic money)和电子现金(electronic cash),在学术和实务界具有较高的认可度。

  电子支付诞生于20世纪90年代后期的美国,Yahoo、Paypal和Amazon Payment等支付渠道随后纷纷成立。1997年,日本银行(Bank of Japan)较早提出了电子支付的概念,是指运用信息通信技术(如IC卡、数字密钥和电信网络等)进行支付的系统设施,基本包含了所有凭借现代通信技术进行资金转移的支付方式。Humphrey等(2001)则认为电子支付是通过电子手段进行的资金交易,使人们可以直接从银行账户支付账单,而不需要亲自到银行去[3]。在中国人民银行2005年发布的《电子支付指引(第一号)》中,电子支付被定义为单位或个人通过电子终端发出支付指令以实现资金转移与货币支付的行为。按照电子支付指令的发起方式,可以将电子支付划分为电话支付、移动支付、网上支付、销售点终端交易、自动柜员机交易以及其他电子支付。这一定义显然偏向于广义的电子支付口径,是迄今我国官方对电子支付给出的最明确的定义。在我国,电子支付主要表现为第三方支付,李淑锦和张小龙(2015)将第三方支付定义为有实力和信誉保障的机构,通过与传统金融机构签署相关协议,从而在电子商务活动中发挥信用中介作用并实现交易双方资金安全结算的一种支付结算方式[4]。张文庆等(2015)则将其定义为以非银行金融机构为信用中介,依据互联网平台和银行签署相关协议,主要在消费者和商家之间起到一个交易支撑的中介平台[5]。

  数字货币起源于20世纪80年代密码学家David Chaum一篇关于电子现金设想的论文。20世纪90年代,他创建了第一种可保证交易匿名的数字货币Digicash。随后,一系列去中心化、可绕开第三方银行的数字货币应运而生,如E-gold和自由储备,但都因涉及洗钱活动被美国政府取缔。2009年问世的比特币(BTC)是第一个去中心化的加密货币(Cryptocurrency),实现了之前密码学家设想的一系列性质:匿名性、去中心化、不可篡改等。2012年,ECB的一份报告将虚拟货币(virtual currencies)定义为一种数字货币,这里的虚拟货币是在特定情况下可作为货币替代物的一种价值的数字体现,不是由央行、信用机构或电子货币机构发行的。2013年12月,中国人民银行与工信部、银监会、证监会和保监会联合印发《关于防范比特币风险的通知》,明确界定比特币不是货币,而是“网络虚拟商品”。BIS认为数字货币是一种具有一定货币特征,可以用法定货币计价,由发行人发行并负责赎回的数字形式的资产。Boel和Camera(2015)对数字货币(Digital Currency)、虚拟货币(Virtual currency)和加密货币(Cryptocurrencies)进行了详细的区分[6]。英格兰银行(2015)率先提出了中央银行数字货币(CentralBank Digital Currency,CBDC)的概念,各国货币当局也陆续开始着手研究发行法定数字货币。目前关于数字货币尚未形成统一概念,但基本上存在两种主要观点,一种是指以比特币为代表的去中心化加密代币,本文称之为“私人数字货币”,另一种是指由中央银行发行的法定加密货币,本文称之为“央行数字货币”。

  二、电子货币改变支付习惯影响传统货币政策

  BIS在21世纪之初发布了一系列研究报告,奠定了对电子货币的研究基础。其中,1996年的报告围绕电子货币定义、特征、影响其发展的因素、带来的问题及可能的应对措施等进行初步探讨;2000年和2001年分别介绍了全球68个和82个国家的电子货币产品和相关政策安排情况;2004年加入对网上支付和移动支付问题的研究。Boeschoten和Hebbink(1996)发现,电子货币快速发展改变了中央银行对基础货币和货币乘数的掌控能力,降低了货币政策调控的效率[7]。Solomon(1997)从电子货币影响货币供给的角度分析指出,为使货币乘数更加接近于实际值,电子货币发行数量应直接计入货币总量[8]。Berentsen(1998)则从电子货币影响货币需求的角度入手,探讨电子货币时代中央银行货币政策执行情况,以及电子货币对货币乘数和货币政策传导机制的影响[9]。日本银行(Bank of Japan)从三个方面综合分析了电子货币对货币政策的影响:一是取代了现金和存款,但不受法定准备金约束,可能提高货币乘数;二是降低存款与现金之间的转换成本,从而降低现金需求;三是降低银行对中央银行流动性资金的需求,影响货币当局调节短期利率的能力。

  Benjamin Friedman(2000)分析指出,电子货币发展将削弱或阻碍货币政策与家庭和企业支出之间的关联,因为它将替代消费者对基础货币的需求[10]。Kevin Dowd(2001)也认为随着电子货币的持续增加和改进,中央银行铸币税收入和独立性将受到威胁,电子货币也终会成为货币的替代物。当交易完全通过电子货币来进行时,基础货币变动就很难影响公众的货币需求,中央银行也就无法通过货币乘数对经济活动施加有效的影响[11]。Mervyn King(2000)的观点更为激进,认为随着电子支付网络发展,商业银行实现结算账户平衡将不再需要基础货币,货币政策稳定经济的作用将会丧失,央行也不得不退出操纵货币政策的舞台[12]。显然,上述学者的观点都依赖于两个基本假设:一是对基础货币的需求将随着电子货币发展而逐渐被取代;二是公众运用基础货币购买商品与劳务的需求决定货币政策的有效性。持相反观点的学者指出,电子货币对基础货币的替代并不完全,无论其发展到何种程度,社会对基础货币的需求都不可低估(Charles Goodhart,2000)[13]。更何况,电子货币并不会威胁央行作为支付清算中介和最后贷款人的地位(Charles Freedman,2000)[14],央行的货币政策仍会在社会经济运行中发挥其独特的重要作用。

  近十年来,有关电子货币对货币政策影响的研究文献采用了不同的方法和视角,但并未突破21世纪初的研究框架。Berk(2002)认为,电子货币发展主要是通过基础货币和货币乘数对中央银行产生影响[15]。Slovinec(2006)研究发现,无论央行是否收缴法定准备金,电子货币的发展都将减少基础货币的供给量,从而干扰货币政策的实施[16]。Al-Laham,Al-Tarawneh和Abdallat(2009)认为电子货币发展会限制央行控制货币供应的能力、改变货币乘数、减少储备和国际货币管制,同时降低铸币税收入,这些机制都会影响货币政策的有效实施[17]。Yan Li和Carroll(2011)构建了一个基于细分市场上多种支付方式数据的一般均衡模型,发现储值卡的出现放松了债券购买的现金流约束,进而改变了流动性效应,对货币政策形成干扰[18]。Popovska-Kamnar和Neda(2014)认为电子货币对货币政策的影响将随着其流通能力的提升而增加[19]。Chiu和Wong(2016)通过机制设计方法识别各种支付方式的本质特征,认为相比现金而言,电子货币可以实现有限参与,限制性转移与非零和转移,从而可以消除基本摩擦,增加社会福利[20]。

  国内研究方面,谢平和尹龙(2001)较早探讨电子货币对货币供求及货币政策调控的影响[21]。陈雨露和边卫红(2002)从中央银行货币发行权、独立性及监管机制等视角研究了电子货币发展的潜在影响[22]。靳超和冷燕华(2004)揭示了电子货币影响货币乘数和货币政策效果的内在机理[23],认为电子货币将更多货币纳入银行系统货币创造过程中,增大货币乘数,影响中央银行控制货币供给的能力,降低货币政策有效性,但电子货币对狭义货币乘数和广义货币乘数的影响有所区别(杨军,2010)[24]。梁强和唐安宝(2010)基于动态系数模型研究电子货币对货币乘数的动态影响,发现电子货币加大货币乘数的内生性、放大货币乘数作用并增加货币政策可控性难度[25]。蒋少华(2013)认为电子货币增强货币供给内生性,广泛应用电子货币会模糊各种层次货币之间的界限,改变货币供给结构,影响货币供应量[26]。胡再勇(2015)进一步指出,这种影响依赖于狭义电子货币发行者和持有者的行为[27]。发行者是否持有发行准备、发行所得是存入商业银行活期账户还是定期账户等行为会对货币供给产生不同的影响。周光友和施怡波(2015)研究发现,电子货币不仅会对预防性现金需求产生替代,还会加速不同层次货币之间的转化[28]。温信祥和张蓓(2016)则指出,电子货币导致货币需求稳定性下降,对货币供应总量的影响难以确定[29]。非现金支付工具中的票据贴现和信用卡涉及到信用创造,增加货币供应量;部分非金融支付机构开始提供信用服务,减少企业和个人对金融机构的信贷需求,又会相应减少货币创造和供应量。

  三、电子支付提高支付效率影响传统货币政策

  BIS最早指出,在电子支付发展的过程中,非银行机构发行的支付手段会影响短期市场利率,进而对央行货币调控产生影响。Arnone和Bandiera(2004)认为,电子支付的出现尽管会引起支付结算系统创新,但影响远未达到需要大的制度变革的程度,中央银行在支付清算系统中的地位不会因此被撼动[30]。Fung et al.(2014)研究指出,新技术与商业模式正在改变人们的购买方式,这些技术的发展加速了电子化支付方式对传统现金和支票的替代,提高了支付效率[31]。Boel和Camera(2015)构建关于货币与银行的微观模型,对比使用现金和假定的无现金经济环境对银行体系的福利含义[6]。Rysman和Schuh(2016)认为,过去40年中,全球支付体系发生了巨大变革,传统银行业务模式将受到来自以移动支付和快速支付为代表的新型支付机构的冲击[32]。总体来看,国外学者很少单独聚焦于研究电子支付对货币政策的影响,现有文献集中在有关电子支付服务对象、支付原理和消费者使用第三方支付的意愿等问题的探讨上。

  相比之下,国内学者在这一领域的研究更为丰富。杨安心和胡可花(2007)认为电子支付的发展使传统意义上的基础货币在货币政策操作中的作用弱化,因而对央行的调控能力提出更高的要求[33]。但是电子支付只会使利率变化更加敏感,并不会对利率大小产生直接影响。盛松成和方轶强(2009)的研究发现,支付系统发展会放大货币乘数,从而达到与之前相同的货币供给目标,货币当局需要投放(或回笼)的基础货币数量相应减少,公开市场操作的效率改善[34]。陈仲常等(2010)也认为电子支付工具扩大了货币乘数,缩短了货币政策时滞,使中央银行货币政策时效性有所加强[35]。谢平和刘海二(2013)研究则表明,移动支付将使货币乘数内生性增强,而且对现金具有较强的替代效应,货币政策有效性会更加不确定,传统第三大货币政策工具想要通过影响银行存款创造能力的渠道控制货币的难度增加[36]。杨弋帆(2014)构造三级货币创造体系进行实证研究发现,第三方支付机构对货币乘数的放大效应尤为明显,需要引起货币当局高度关注[37]。洪泽强(2016)则认为电子支付对货币乘数的影响不确定,一方面现金漏损率下降使得货币乘数有变大的趋势,另一方面各商业银行越来越多地采用电子支付方式与央行进行结算,这部分结算准备金增加,提高了存款准备金率,使货币乘数有变小的趋势[38]。李淑锦和张小龙(2015)分析了经济货币化、金融现代化程度和第三方互联网支付三个因素对货币流通速度的影响,证明第三方支付将增大各层次货币的流通速度[4]。刘宏海(2016)指出,电子支付手段具有高流动性的特点,这使得金融资产之间快速转化的成本降低,从而缩小了不同类型资产之间的流动性差异,依靠资产流动性划分货币层次变得困难,模糊了各层次货币之间的界限[39]。何漳生和王平(2017)通过研究第三方支付机构违规使用备付金沉淀资金导致信贷扩张的现象,认为电子支付干扰了中央银行对准备金及基础货币的管理[40]。

  四、数字货币改变货币发行模式对传统货币政策构成挑战

  Ali et al.(2014)较早评估了私人数字货币可能对英格兰银行货币与金融稳定目标构成的挑战,他认为由于规模较小,数字货币目前尚不会对货币政策产生实质性影响[41]。Fung和Halaburda(2016)认为过度使用私人加密货币会弱化货币政策传导,限制中央银行最后贷款人职能的发挥[42]。KihoonHong et al.(2017)基于传统货币经济模型框架分析二元货币体制下法定货币与私人数字货币之间的“挤出效应”,这种“挤出效应”只有在两种货币的交易成本相差极大的情况下才会出现[43]。Bordo和Levin(2017)认为,虽然央行目前可以通过调整短期名义利率来实施货币政策,但私人数字货币出现后存款人可以很容易地将其资金转换为零利率的数字货币,可能会严重制约央行将名义利率推低于零的能力[44]。Stevens(2017)提出数字货币是对传统货币工具的竞争,这种竞争不仅给货币政策带来挑战,同时也带来机遇[45]。广泛采用私人数字货币代替普通货币会显著降低央行对货币状况的控制能力,不仅限制了央行调节利率的能力,也限制了其充当最后贷款人的能力,干扰货币政策传导。2017年,欧洲议会国际政策总理事会评估了数字货币对中央银行继续有效执行货币政策能力的影响,认为数字货币的出现有可能减少对商业银行纸币和家庭存款的需求。

  Rogoff(2015)指出,CBDC替代传统货币将突破利率下限约束,使中央银行在非常环境下可以采取负利率政策[46]。因为出现负利率的情况下,公众只能以银行存款或以央行的数字现金两种形式持有货币,这样就避免了银行和公众在负利率情况下将其准备金和存款套现的情况。Barrdear和Kumhof(2016)将CBDC引入一个DSGE模型,证明了CBDC能够降低实际利率水平、扭曲税收和货币交易成本,从而促进经济增长,逆周期CBDC价格和数量规则作为一种替代性的货币政策工具,大大提高中央银行熨平经济周期的能力[47]。Pfister和Valla(2017)提出,数字货币只有在央行职能基本保持不变的情况下才能广泛使用,差别可能只是需要对货币总量的定义、准备金基数或比率进行调整。即使在公众大量持有CBDC的极端情况下,银行在信贷方面的作用也不会受到严重影响[48]。

  国内研究方面,赵勇君(2014)认为私人数字货币对利率传导机制有负面影响,私人数字货币发行造成货币需求不稳定,中央银行通过货币供给量控制利率的效果大打折扣,但私人数字货币促进直接融资,发展了普惠金融,普通民众在投资中得到了接近于实际回报率的收益水平,推动了存款利率市场化进程[49]。洪泽强(2016)具体分析了私人数字货币对货币供给的影响,发现私人数字货币会改变基础货币的规模,M0比例下降,M1和M2比例会上升[50]。米晓文(2016)认为私人数字货币对货币政策实施效果的影响取决于对银行存款准备金需求的变化,以及主权货币与私人数字货币使用者之间经济金融互联程度[51]。替代程度越高,互联程度越弱,货币政策失去效力的可能性就越大。此外,私人数字货币显著扩张可能会对准确定义货币总量提出一系列技术问题,尤其是在私人数字货币不以主权货币计价的情况下。温信祥和张蓓(2016)指出,如果双向兑换型私人数字货币发行规模达到一定程度,会对中央银行的宏观调控产生较大的影响,包括削弱货币政策有效性,影响铸币税收入和降低货币指标的准确性等[29]。

  中国人民银行一直关注数字货币发展,并积极开展相关研究工作,对数字货币运行框架、关键技术、发行流通环境及其对经济金融体系的影响等议题进行了深入的研究。原央行行长周小川在2016年表示,目前世界上多数国家认可由中央银行主导的数字或电子货币构架,中国也应当遵循与传统货币一体化的思路和原则对数字货币的发行、流通和交易实施管理。央行副行长范一飞(2016)认为中央银行推动发行法定数字货币是必然趋势,因为现有的类数字货币依然存在着与私人货币一样的缺陷,容易产生负外部性[52]。中国人民银行数字货币研究所所长姚前(2017)表示,利用区块链技术可以解决比特币和以太币等数字化支付手段的技术信任问题,但无法解决其背后的资产价值信任问题,所以将比特币等称为“准”或“类”数字货币较为合适[53]。范一飞(2018)指出,中国央行数字货币应采用双层投放体系,以账户松耦合的方式投放,并坚持中心化的管理模式。现阶段央行数字货币设计应注重M0替代,而不是M1和M2替代,对加载智能合约应保持审慎态度[54]。关于数字货币对货币政策的影响,周小川强调,中国人民银行会在充分考虑现有货币供给和创造机制、货币政策调控以及货币政策传导渠道的基础上设计数字货币。范一飞(2016)认为,法定数字货币对金融体系的影响在逻辑上主要体现为以下方面:一是使货币结构发生变化,货币乘数增大;二是对实物货币的需求持续下降,金融资产之间相互转换的速度加快;三是使货币流通速度的可测性提升,为大数据分析打下了更为扎实的基础,有助于更好地计算货币总量并分析货币结构;四是降低了KYC和AML的成本,提高了监管效率;五是提供了一个高效的共享金融环境,进一步驱动金融创新[52]。周小川表示,一旦发行数字货币,流通中的现金数量将大幅下降,公众的钱都存放在账户当中,负利率政策在刺激经济和消费方面的作用就会更加突出。

  五、文献评述与展望

  现有文献普遍认为,数字化支付方式发展改变了消费者的支付习惯,由传统现金支付过渡到非现金支付时代,以第三方互联网和移动支付为代表的电子支付提高了支付效率,使得小额非现金支付变为可能,同时为消费者在高收益互联网理财产品和高流动性存款之间进行实时转换创造了可能。数字化支付替代现金导致货币供给的可控性和可测性下降。一方面是因为数字化支付降低了现金漏损率,提高货币流通速度,放大了货币乘数;另一方面是由于数字化支付模糊了各层次货币之间的界限,改变了基础货币的结构。数字化支付发展使得货币需求对利率更加敏感,总体稳定性下降。随着数字化支付的普及,消费者不必携带大量现金,不同类型资产之间的转换成本大大降低,按照凯恩斯的货币需求理论,交易性货币需求和预防性货币需求会有所减少,而投机性货币需求则会相应增加,货币需求对利率的反应更加敏感,交易性货币、预防性货币以及投机性货币之间的界限变得模糊。数字化支付时代传统数量型货币政策传导的梗阻效应放大,传导效果受到干扰。数字化支付方式的发展使货币供给内生性增强,可测性和可控性下降,货币需求不再稳定,金融脱媒愈发严重,货币政策中介目标选择更加困难,传统数量型货币政策调控框架下货币政策传导的效果受到干扰。比特币等私人数字货币试图以去中心化方式打破央行货币发行垄断权,模糊了各种用途货币之间的界限,弱化货币政策传导效果。采用双层投放模式发行中央银行数字货币,仅仅替代传统现金而不替代银行存款,不会对现行货币政策运行框架和传导效率产生影响,采用“现金+存款”替代型模式直接对公众发行中央银行数字货币,不仅可以提高货币供给的可测性和可控性,保持货币需求稳定,而且可以疏通货币政策利率传导渠道,改善传导效果。

  尽管国内外学者在数字化支付对货币政策的影响这一研究领域已经做出不少开创性贡献并达成一定共识,目前尚无研究系统探讨各种数字化支付方式对于货币政策的影响,理论分析和实证检验都有待进一步完善。具体而言,主要存在三方面局限:现有文献往往只是聚焦于某一类数字化支付方式的研究,缺乏对数字化支付方式的整体研究和比较。对电子货币的研究相对全面,但对电子支付的研究则明显不足,对数字货币的探讨更是处于起步阶段。尽管现有研究从不同角度探讨了数字化支付方式对货币政策的潜在影响,但均未深入分析每一种数字化支付影响货币政策的内在机理。囿于数据缺失,大部分关于数字化支付的研究文献以定性分析为主,少数定量研究直接用银行卡、电子货币余额作为数字化支付变量进行实证检验,事实上,银行卡交易仅是数字化支付的一部分,近年来快速发展的互联网支付和移动支付更能体现中国数字化支付手段的创新,相关定量研究目前较为欠缺。

  鉴于此,未来研究可以从以下方面寻找突破。首先,明确广义口径数字化支付概念,系统梳理中国数字化支付方式演进的过程及趋势,尽可能呈现数字化支付领域发展的全貌。其次,依次揭示电子货币、电子支付以及数字货币等数字化支付手段影响货币政策的内在机理,深入探讨数字化支付对货币供求、货币乘数以及货币政策传导效率等方面的作用机制。再次,构建数理模型,运用现代主流经济学分析范式揭示各种数字化支付方式对货币政策的影响过程与结果,并在此基础上采用我国数字化支付领域的经验数据进行实证检验。最后,基于理论和实证分析结果,对中央银行如何应对数字化支付时代货币政策挑战提出政策建议,尤其是围绕完善数字化支付统计监测与穿透式管理、数字化支付时代货币政策调控框架转型以及最优中央银行数字货币发行模式等议题展开政策研究。

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责任编辑:Rachel

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