宽松政策退潮会致央行失去控制?花旗银行给出了答案

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来源:凤凰国际iMarkets 2017-12-28 11:59:13 花旗货币政策 银行动态

核心提示尽管全球普遍呈现增长态势且步调一致,但通货膨胀依然缺乏,各大央行也因此没有迅速加息,导致投资者情绪高涨。但央行人士也同时开始担心另一个问题:实际利率的上涨会不会导致央行失控。

宽松政策退潮会致央行失去控制?花旗银行给出了答案

  12月28日(本周四),《华尔街日报》发表了一篇标题为“各央行能否控制利率?”的文章。作者Jon Sindreu在文中分析了当前市场的黄金状态:尽管全球普遍呈现增长态势且步调一致,但通货膨胀依然缺乏,各大央行也因此没有迅速加息,导致投资者情绪高涨。但央行人士也同时开始担心另一个问题:实际利率的上涨会不会导致央行失控。

  以下为分析的正文摘要:

  对于那些没有时间操心利率的语义定义及其技术成分的投资者来说,无论是保本还是期限溢价,货币的成本最终都可以归结为经通胀调整后持有一种资产的机会成本。

  这就解释了为什么全球各大央行在过去十年的大部分时间里一直尽可能地调低利率调,以迫使投资者买入风险资产,或者如《华尔街日报》所说,由于投资者没有额外的购买力去持有安全性更高的证券,所以低通胀指数利率能够将资金流入风险资产当中。

  《华尔街日报》援引贝莱德集团的报告称,实际利率低是2017年全球基础设施债券和投资级公司债回报率的主要推动因素。此外,分析师表示,实际利率低还对黄金资产和房地产资产起到了提振作用,这些资产无需支付息票,且通胀上升也不会导致资产贬值。

  这里就出现了一个问题:实际利率往往与央行政策同步,但也有特殊情况存在。上世纪70年代,尽管美联储及其他各央行提高了名义利率,但通货膨胀失控导致实际利率上涨。

  这种实际利率与央行政策不同步的现象也解释了为什么当各大央行开始提高利息时,收益率曲线就会不可避免地出现逆转。

  不过,至少从短期来看,各大央行最后都对实际收益率产生了不成比例的扭曲效应。从某种角度看,与通货膨胀率挂钩的十年期国债收益率接近0.5%。2008年金融危机爆发之前,该收益率徘徊在2%上下。在美联储隐晦地推出了货币刺激措施之后,与通货膨胀率挂钩的十年期国债收益率跌至历史最低的-0.87%。

  大多数分析师和投资者将其视为一种重要信号:政策制定者将增强对实际利率的管控或将影响各大央行之间的货币体系及其证券购买类型。

  另一个问题是,最后即便是最易受操纵的市场也会效仿央行实施刺激政策和干预政策。

  经典经济学理论认为,各大央行最初只会影响利率,因为消费者最终都会看穿它们正在实施干预。因此,除非各大央行官员制定能够反映经济长期发展趋势的相关政策,否则通货膨胀或通货紧缩将随之而来。

  按照这个观点推算,利率太低是因为人们的存款很多,并且这些库存款可用于借贷和投资,这就大大降低的借贷成本。的确,美联储离任主席格林斯潘留下的大难题就是全球储蓄过剩。

  如今,一些基金经理和分析师警告称,无论央行是否维持其宽松的货币政策,形势都将发生变化。通过观察存款金额最大的35-64岁人群的人口比例,市场研究公司Gavekal Dragonomics预测,随着这部分人逐渐退休开始花费积蓄,实际利率将很快上涨,进而导致股市收益减少。摩根大通资产管理公司认为,老龄化已经在开始推高利率,这就意味着十年期美国国债的实际收益率将在未来10年上涨0.75个百分点。

  根据上周数据显示,美国个人储蓄率自2008年以来首次跌破3%,且个人储蓄率正在迅速接近美国的历史最低水平。

  其他投资者担心的问题也不一样。正如《华尔街日报》指出的,他们担心即使各大央行试图收紧货币政策以防出现经济衰退,收益率也将处于较低水平。今年,美联储已经三度加息,长期政府债券的收益率仍然维持不变甚至出现下跌,这就与美联储离任主席格林斯潘2005年提出的问题相呼应。

  正是这种担心导致投资者对收益率曲线闻之色变:目前,收益率曲线呈2007年以来最平坦的走势发展,许多投资者也强调,收益率曲线持平总是会导致美国经济发展放缓。蓝湾资产管理公司(BlueBay Asset Management)信用策略主管David Riley表示,除非存在强有力的证据证明这是一个虚假信号,否则我认为市场将变得非常紧张。目前,David Riley对投资也更为谨慎。

  但是,国际清算银行(BIS)等持不同观点。自1870年以来,国际清算银行在对18个国家进行的研究中发现,利率和人口结构及生产率等因素之间没有明确的联系,利率主要受央行政策影响。

  由于利率变化不会造成特殊影响,这是否意味着投资者可以高枕无忧? 国际清算银行货币和经济部门负责人克劳迪奥·博里奥(Claudio Borio )表示,因为央行官员们可能会提高利率以维持市场乐观情绪,因此现在得出这种定论还为时过早。分析师表示,加拿大、瑞典、挪威和泰国央行目前都在考虑这些问题。

  博里奥表示:“如果各大央行决定控制实际利率,那么通货膨胀就会形成特有的规律,它将不再只是央行官员经济政策偏离经济趋势的产物。这也可以解释,为什么各大央行这么多年来都没有成功推动经济增长。因此,央行官员可能也会通过提高利率,而不是微调通胀来抑制经济泡沫。”

  尽管如此,贝莱德智库多元化资产首席策略师Isabelle Mateos y Lago认为投资者没有必要担心这个问题。她表示,虽然央行之间的对话正在进行,但他们并没有得出非常明确的观点。

  当然,这又重新回到最初的问题:不管央行有没有自己的主张,他们已经无法控制利率了吗?尽管《华尔街日报》、贝莱德和金融领域专业人士都极力否认,但花旗银行信贷团队今年11月承认,对这个问题感到不安。11月底,花旗信贷策略师Hans Lorenzen表示,

  在跟风盛行的市场背景下,边际投资者并不关心是应该增加风险投资还是增持现金。因此,当市场风向突然转变时,资产价格就会出现急剧的非线性变化。针对这个问题,不仅我们试图提醒市场,各大央行也试图在不引发连锁反应的情况下及时取消政策调整。多数央行似乎越来越担心这种问题出现。根据我们的经验,各大央行也对缺乏波动性感到困惑,它们也担心对负面新闻的反应不足。

  当被问及各大央行是否已经失去控制时,“一些”央行官员会认为,它们的确已经失控了。对于那些希望通货再膨胀处于可控范围内的投资者来说,这无疑是个坏消息,因为如果一切都只是一个巨大的骗局,那么(既然整个过程都背道而驰)央行就将失去控制。

责任编辑:松崎

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